Как показывает беглый обзор данных о размерах компаний и закономерностях роста, инвесторам следует умерять свои ожидания роста по мере увеличения размеров компаний. Однако многие инвесторы попадают в ловушку экстраполяции: они проецируют недавнее прошлое на необозримое будущее и в результате упускают тот момент, когда компании начинают снижать свои темпы роста. В своей статье Чен, Карсески и Лаконишок отмечают:

Оценочные рыночные мультипликаторы фактически не позволяют отличить компании с потенциалом высокого роста от компаний, обреченных на медленный рост. Более того, согласно гипотезе об экстраполяции ожиданий, инвесторы придают слишком большое значение прошлому. Компании, которые в прошлом демонстрировали сильный рост, награждаются более высокой оценкой рынка, тогда как компании с низкими темпами роста в прошлом наказываются более низкой оценкой⁹.

Данные организации Corporate Strategy Board подтверждают этот вывод. Исследование, охватывающее несколько десятилетий, показало, что примерно две трети компаний, достигающих так называемой «точки потери скорости», теряют 50% и более своей рыночной стоимости (относительно индекса Доу-Джонса) в течение следующих 10 лет. 95% таких компаний показывают доходность ниже индекса Доу-Джонса на 25% и более.

Я решил найти ответ на похожий простой вопрос: какие результаты покажет равновзвешенный портфель акций 50 крупнейших по рыночной капитализации компаний, приобретенный в конце года, относительно индекса широкого рынка S&P 500 в последующие периоды, равные одному, трем и пяти годам? Проанализировал данные с 1980 по 2006 г. и обнаружил, что доходность S&P 500 превосходила доходность портфеля акций компаний с высокой капитализацией в каждом из указанных периодов держания (см. приложение 36.4). Причина понятна: крупные компании составляют значительную долю рынка, поэтому им трудно переигрывать рынок со сколь-нибудь значимым отрывом¹⁰.

Приложение 36.4

Сравнение совокупной акционерной доходности (TSR) 50 крупнейших компаний и индекса S&P 500.

Данные на 30.03.2007 г.

Источники: FactSet, Ibbotson, анализ автора

Другой способ оценить ожидания – посмотреть, какой процент стоимости акционерного капитала образуется существующими активами, а какой – приписывается будущим инвестициям. По состоянию на начало 2007 г. в среднем 30% стоимости 20 крупнейших американских компаний ожидалось в будущем (см. приложение 36.5)¹¹.

Разумеется, экономика и рынки не стоят на месте. Но за постоянными изменениями прослеживаются устойчивые модели роста и распределения размеров компаний. Инвесторам следует принимать во внимание эти модели при оценке перспектив роста компаний, особенно крупных компаний.

Приложение 36.5

Крупные компании: текущая стоимость денежных потоков от существующих активов относительно будущих инвестиций

Примечание. По состоянию на апрель 2007 г. Источники: Factset, HOLT