Рейтинг@Mail.ru
 
Вверх
 
 
 
 
 
 
 
Для нас лучше всего, когда великая компания сталкивается с временными трудностями. Тогда мы стремимся купить такой бизнес.
Уоррен Баффет
Финансы в цитатах
 
 
 
 
 
Базовые знания
 
Оглавление
 
4.Фундаментальный анализ
 

Фундаментальный анализ

Фундаментальный анализ
 

Метод дисконтирования денежных потоков

Статья на тему «Расчет ставки дисконтирования».

В качестве ставки дисконтирования, необходимой для пересчета будущих потоков денежных средств к единой величине текущей стоимости, как правило, принимают норму доходности, которую может получить инвестор, вкладывая деньги в имеющиеся альтернативные варианты инвестиций с сопоставимым уровнем риска.

Данная ставка, как уже было сказано, зависит от того, насколько высок риск рассматриваемых инвестиций и будет выше тогда, когда инвестиции более рискованны. Так как большинство инвесторов, стараются избегать риска тогда, когда это возможно сделать, не жертвуя доходом и готовы пойти на риск только в случае, если могут получить дополнительный доход (плату за риск). То при получении будущего дохода, подверженного большим рискам, ставка доходности по этим инвестициям должна быть выше, чтобы привлечь инвесторов, а значит  при расчете текущей стоимости будущих (более рисковых) денежных потоков, должна быть выше и ставка их дисконтирования. Поэтому, например, ставка дисконтирования денежных потоков, получаемых по государственным облигациям (например, ОФЗ), которые имеют минимальный риск, должна быть, намного ниже, чем ставка дисконтирования денежных потоков обыкновенных акций, которые подвержены риску обесценения.

Ставки, получаемые по государственным облигациям, выраженные в валюте страны эмитента имеют минимальный риск. Так как государство, в случае возникновения каких-либо серьезных проблем, всегда может напечатать еще денег, обесценив свою валюту, и выплатив долг. Несмотря на это ставки по государственным облигациям различных стран могут серьезно отличаться. Это связано, во-первых, с тем насколько устойчива экономика данной страны, то есть с рисками не платежа по данным облигациям, а, во-вторых, с тем насколько сильна инфляция в данной стране,  так как инвесторов в основном интересует реальная ставка доходности (доходность минус предполагаемая инфляция), а не номинальная доходность. Поэтому в качестве безрисковой ставки очень часто принимают ставку по казначейским облигациям США, так как на данный момент экономика данной страны является наиболее устойчивой. Любая другая ставка дисконтирования, связанная с получением будущих более рискованных доходов, должна превышать безрисковую ставку и обеспечивать премии за все виды рисков, сопряженных с инвестированием в данный актив.

Итак, ставка дисконтирования для модели денежных потоков собственного капитала может быть представлена следующим образом:

R = Rf + β*(Rm  –  Rf) + S1 + S2, (3)

где: R – ставка  дисконтирования;

Rf – безрисковая ставка;

Rm – общая доходность рынка в целом (доходность среднерыночного портфеля ценных бумаг);

β – коэффициент «бета», является мерой рыночного риска акции, показывающей, насколько сильно изменяется доходность актива (акции) по отношению к доходности среднерыночного портфеля (индекса).

S1 – премия для малых компаний; учитывает размеры оцениваемой компании.

S2  – премия за риск инвестиций в конкретную компанию.

Итак, безрисковая ставка представляет собой альтернативную ставку доходности, которая характеризуется практическим отсутствием риска и высокой степенью ликвидности. Безрисковая ставка используется как точка отсчета, к которой привязывается оценка различных видов риска, характеризующих вложения в данную компанию, на основе чего и выстраивается требуемая ставка доходности (или дисконтирования) (формула 3).

В качестве безрисковой ставки может быть принята ставка по10-м казначейским облигациям США [посмотреть данную ставку можно здесь: http://www.bloomberg.com/quote/USGG10YR:IND].

Для нашей страны в качестве безрисковой ставки может быть использована ставка по государственным облигациям РФ (например, ОФЗ). Данная ставка, в отличие от 10-х казначейских облигаций США, включает в себя надбавку,  показывающую, насколько страновой риск Российской Федерации, выше соответствующего риска США. Но так как, по-умолчанию, любое российское предприятие подвержено данному риску, то в качестве точки отсчета, мы можем брать эту ставку (ставку ОФЗ).

Второе слагаемое в формуле 1 , характеризует меру рыночного риска данной бумаги. Первый множитель в данном слагаемом (коэффициент β) характеризует изменчивость доходности актива в зависимости от доходности «рынка» или среднерыночного портфеля (например, доходности индекса).

Данный коэффициент может быть рассчитан по следующей формуле:

b= cov (S,M)/s2M, (4)

Где Si –  доходность рассматриваемой акции (share) за i-й период, рассчитываемая по формуле  

Si = [((Ps)i (Ps)i-1)/(Ps)i-1]*100%,

где  (Ps)i – цена акции в конце i-го периода, (Ps)i-1 – цена акции в конце (i1)-го периода;

Mi – доходность индекса или «рынка» (market) за i-й период, рассчитываемая по формуле

Mi = [((PM)i (PM)i-1)/(PM)i-1]*100%,

где значение индекса в конце i-го периода, (PM)i-1 значение индекса в конце (i–1)-го периода;

cov(S,M) – ковариация между ними, sm – стандартное отклонение величины М.

Стандартное отклонение переменной M рассчитывается по формуле:

Стандартное отклонение переменной M

Мсредн. – средние значения переменной M (равное Мсредн. =1/N*SNi=1Mi, где N – число значений переменной).

Ковариация между переменными S и M определяется по формуле:

Ковариация между переменными S и M

где  Sсредн. и Мсредн. – средние значения переменных, N – число значений.

Таким образом, формулу № 4 можно представить следующим образом:

коэффициент «бета»,

где, Si – доходность рассматриваемой акции (share) за i-й период, Mi – доходность индекса или «рынка» (market) за i-й период, Sсредн. и Мсредн. – средние значения переменных, N – число значений.

Оценочно, в качестве коэффициента «бета» (β) можно взять средний коэффициент бета по отрасли. Следует обратить внимание, рассчитан ли данный коэффициент с учетом долговой нагрузки предприятий («финансового рычага») или нет. Коэффициент β, рассчитанный без учета заемного капитала (без учета «финансового рычага») предприятий называют «безрычаговым».

 К примеру, если нам известен средний, безрычаговый коэффициент β по отрасли США, к которой относится анализируемое нами предприятие, то мы можем рассчитать рычаговый коэффициент бета, с учетом финансового рычага данной компании по следующей формуле:

βрычаговый = βбезрычаговый + βбезрычаговый*(D/Еq)*(1-T),

где

βбезрычаговый  – безрычаговый коэффициент бета,  коэффициент не учитывающий финансовый рычаг компании;

βрычаговый  – рычаговый коэффициент бета, коэффициент рассчитаный с учетом финансового рычага компании, то есть соотношения (D /Еq);

Еq – собственный капитал компании (equity);

D  – долг компании (debt);

T – ставка налога на прибыль.

Второй множитель показывает, насколько рыночная доходность превышает доходность по безрисковой ставке. В качестве рыночной доходность должна быть рассмотрена историческая доходность по рынку акций или доходность по индексу. Но, так как наш рынок является развивающимся, а на начальном этапе рынки, как правило, показывают феноменальную доходность,  которая в конечном итоге снижается по мере развития рынков. Предполагать, что  развивающиеся рынки будут постоянно давать высокую доходность, как на начальном этапе, было бы ошибочно. Поэтому очень часто в качестве меры рыночной доходности берут доходность на развитых рынках. Например, доходность по индексу S&P500, из которой вычитают доходность по безрисковой ставке (доходность по 10-м казначейским облигациям США).

Помимо рыночного риска в ставке дисконтирования может быть учтен риск отсутствия ликвидности (в формуле №3 обозначенный как S1). Для фирм малой капитализации этот параметр может быть равным 1–2%.

Дополнительные риски, связанные с инвестированием в конкретную компанию могут быть учтены в слагаемом S2 (формула №3).

Итак, мы рассчитали стоимость собственного капитала (по формуле №3). Для модели рассматривающей только денежные потоки, приходящиеся на собственный или инвестиционный капитал(free cashf low to equity; FCFE), данная ставка применима для дисконтирования этих потоков к текущей стоимости.

Для модели расчета, рассматривающей денежные потоки всей компании нам необходимо рассчитать так называемую средневзвешенную стоимость капитала (WACC). Данная ставка показывает общую стоимость капитала компании (как заемного, так и собственного). Она складывается из стоимости собственного капитала, рассчитанной ранее, умноженной на долю (или вес) собственного капитала, в общем капитале компании и стоимости заемного капитала, умноженную на долю заемного капитала в общем капитале компании.  Также из второго множителя, учитывающего стоимость заемного капитала, убираем ставку налога на прибыль. Полученная ставка  и будет использована в качестве ставки дисконтирования денежных потоков всей компании.

Рассчитывается данная ставка следующим образом:

средневзвешенную стоимость капитала (WACC),

где

Еq – собственный капитал компании (equity);

D – долг компании(debt);

REq – стоимость собственного капитала;

Rd – стоимость долга;

T – ставка налога на прибыль.

 

Стоимость собственного капитала (REq) была нами рассчитана (формула №3). Стоимость долга компании(Rd) можно рассчитать, взяв из отчета компании средневзвешенную ставку, которую платит компания по своим долговым обязательствам. Также в качестве ставки, соответствующей стоимости долга компании может быть принята ставка по аналогичным компания из той же отрасли, выпущенных на срок соответствующий сроку, рассмотренному в нашей модели. Некоторые из этих ставок можно посмотреть здесь: [http://www.trust.ru/investment/analitika/interactive/tn/].

В качестве ставки дисконтирования, необходимой для пересчета будущих потоков денежных средств к единой величине текущей стоимости, как правило, принимают норму доходности, которую может получить инвестор, вкладывая деньги в имеющиеся альтернативные варианты инвестиций с сопоставимым уровнем...
β,R ,β,S,β,b,= cov (S M)/,s, = [(, ,– ,)/,]*100%, , = [(, ,– ,i-,)/,]*100%,S,β,β,β,средневзвешенную стоимость капитала (WACC),
ставки, ndash, доход, доходности, риск, компаний,
Глава:  1 | 2 | 3 | 4 | 5 | 6 | 7 | 8 | 9 
Комментарии (0):
 
Свернуть
Загрузка...
Загрузка...
 
 
 
 
 
 
 
Root 2014г.
Копирование материалов сайта разрешено только при наличии активной ссылки на www.fondovik.com
Top-100 блогов инвесторов, 
трейдеров и аналитиков
Яндекс.Метрика Рейтинг@Mail.ru