Еще одно важное допущение, заложенное в модель, состоит в том, что доходность имеет нормальное распределение. В реальности же доходность имеет распределение «почти» нормальное – это кривая в форме колокола, но только с более «жирными хвостами», чем в случае нормального распределения. «Жирные хвосты» обозначают, что экстремальные движения цен в реальности встречаются гораздо чаще, чем это предусмотрено в модели. Таким образом, модель недооценивает вероятность экстремальных событий на финансовом рынке. (Делайте выводы относительно целевого соотношения «долг / акционерный капитал»!)
Как блестяще выразился Ловенштейн (и я, пожалуй, под этим подписалась бы): «Модели Мертона были так соблазнительны не потому, что они были в основном неверны, а напротив, потому, что они были всегда или почти всегда верны». Они правильно описывают рынки, когда те спокойны. А вот стал бы подписываться Баффет? Ведь он прокомментировал падение LTCM так: «Под математической элегантностью, под всеми этими бетами и сигмами, был всего лишь зыбучий песок».
Серьезнейшее расхождение между теоретическими убеждениями не помешало Баффету попытаться купить то, что можно назвать «останками» фонда, когда его руководство готовилось объявить о своем банкротстве. Однако управляющую компанию LTCM ему не продали – Баффет готов был покупать активы, но требовал увольнения всего руководства, включая самого Меривезера.
Не исключено, что в принципиальную идею– арбитраж на спредах облигаций – Баффет все же верил, но полагал, что стратегия должна быть более осторожной. Высказать такую гипотезу мне позволяют вложения Баффета в зарегистрированный на Бермудах фонд West Capital, о котором я уже упоминала. Этот фонд придерживался той же стратегии, что и LTCM (но потерял в период кризиса 1998 г. всего 10 %).
Так что же насчет сравнения? Осмелюсь предположить, что для Мертона (как и для Баффета) деньги – не самоцель. Инвестирование – это способ доказать, что твоя теория работает на практике.
Важное отличие состоит в том, что LTCM, что называется, «понесло». Партнеры фонда вышли из «круга компетенции» – решили подзаработать на арбитраже в связи со сделками по слияниям и поглощениям, в чем они глубоко не разбирались. А Баффета никуда не «заносит», он двигается по намеченному пути вот уже более 50 лет. Справедливости ради нужно сказать, что Мертон был против изменения курса фонда, но его голос не был услышан. Вот как можно запачкать имя, если ввязаться в предприятие, которое вы не контролируете.
Закончить этот раздел я хотела бы высказыванием Баффета о дерива- тивах, по всей видимости, тоже навеянным историей с LTCM: «По нашему мнению, деривативы – это финансовое оружие массового поражения, несущее с собой опасности, которые в настоящий момент скрыты, но потенциально являются смертельными». Дай бог, чтобы это предостережение не сбылось.